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编辑推荐

汇率问题将是中国经济今后两年的核心问题，人民币走势将持续、全面牵动中国经济其他领域的走势，因此将吸引各方面人士尤其是投资及商业人士的广泛关注，这将为本书带来极具潜力的读者受众群。

作者长期关注金融及货币领域，有相当的专业能力及一定的市场影响力。

作者对人民币政策的整体判断、批评及对中国经济未来走势的惊人预测，对读者将构成极大的吸引力。

未来的汇率问题、人民币走势必将影响中国经济及其他领域的变化，牵动全国人民的心，尤其是引起投资及商业人士的高度关注。《货币风暴》是投资者行动指南，决策者的重要参考。

人民币未来走势的全景性分析与预测

政策失误究竟将带来哪些灾难性后果

揭底中国汇率政策的基本逻辑

金融大咖刘煜辉、欧明刚、钱学宁、水皮等联袂推荐

内容简介

本书围绕人民币汇率等热点问题，探索了一系列央行货币政策，解读了汇率与社会生活的关系，系统阐述了人民币近十年的汇率问题与升值歧途，分析和评论了资金流出、人民币高估与贬值的原因，展示了人民币汇率市场化、资本项目管制、人民币国际化、外部资产管理等一系列中国金融一体化问题和艰难的探索历程，对人民币在未来数年的走势及前景进行了一个全景性的分析与预测。

作者简介

冉学东

现供职于《华夏时报》，系《华夏时报》编委，著名财经评论人。长期从事媒体、新闻行业工作。四维宏观金融智库研究员，长于对宏观经济和金融市场的研究。

魏多兰乌日塔

现为《财富管理》杂志社社长助理及网信集团金融事务部助理总监，系业内知名财经号四维环球金融智库创始人之一。

精彩书评

某种程度上讲，自媒体（微信、直播）是金融信息传递方式的一场革命，交易策略、定价效率都受到越来越大的冲击。《货币风暴》一书记录了两位财经媒体人在今天金融市场信息变幻莫测的自媒体时代的思考轨迹，特别能引起金融市场交易者的共鸣。

——刘煜辉 中国社会科学院教授、博士生导师，广发证券首席经济学家

本书以轻松活泼的文字记录了2005年汇改以来人民币的演变轨迹、相应的思想交锋和自己的理性思考，让我们感知人民币的过去和未来是中国社会经济发展以及国际格局变化等因素的综合反映。

——欧明刚 外交学院国际金融研究中心主任、教授

美国次贷危机与欧洲主权债务危机发生以来，全球经济与金融处于风雨飘摇境地。与此同时，中国的经济结构调整、金融深化与开放也途经关键十字路口，汇率便成为核心问题。本书以写实记录与分析评论相结合的手法，完整描绘了近年来中国汇率关系的各种冲突与周旋，时间序列完整，逻辑脉络清晰，展示了人民币汇率市场化、资本项目管制、人民币国际化、外部资产管理等一系列中国金融一体化问题和艰难的探索历程。

——钱学宁 中国社科院金融研究所博士、中国首席经济学家论坛学术秘书长

目录

序言

前言

第一章 人民币升值歧途

人民币汇率登顶

资金首现流出

堂吉诃德式风车大战

人民币变盘

人民币国际化窗口

人民币何时自由兑换

死扛汇率

外汇占款减少

保汇率还是保资产价格？

人民币升值过快？

人民币开始对内升值

美元与人民币此消彼长

汇率和利率打架

第二章 预演贬值

初提“托宾税”

“托宾税”何为？

对内贬值，对外升值

是顺水推舟，还是半推半就？

谁是人民币大跌500点的幕后推手？

人民币汇率和地产公司债务

人民币和房价是什么关系

中国式QE和人民币汇率的困境

从“内贬外升”到“外贬内升”

市场主导了人民币贬值

外币存款何以暂时猛增

资金再流出迹象明显

人民币汇率上下不得

第三章 资金流出

劳动力成本加速上升之迷

央行退出日常干预

央行出售了美元资产？

人民币再升值

外汇局确认资金流出、

顺差强劲不支撑汇率升值

不一样的贬值

第四章 人民币高估

波动迷宫

人民币应该与美元脱钩

资金流出规模扩大

资金流出有迹可寻

外汇储备巨降探因

央行选择了保利率

周小川的池子放水了

国人何以抢购日本

强势的人民币是必须的吗？

美元升值意味着什么？

降工资还是降汇率？

IMF有点像“卖拐”

3%的汇率浮动区间是否能成行？

第五章 大贬值

开启贬值时代

两大战略转变

贬值到位?

贬值是为了泄洪？

可能阶梯式贬值

央行或将维持人民币稳定

假如放开汇率波动

中国版“拖宾税”推出

抛美债不是核武器

人民币汇率的战略性溃败

中国不应该讳言人民币估值过高

离岸市场是个无底洞

离岸人民币是个难啃的骨头

银联为何要限制境外取现

第六章 冲刺SDR

实际有效汇率的难题

SDR战略意义

IMF和舒默发生了分歧

IMF评估人民币进入SDR的多重考虑

强势人民币如何可能？

人民币加入SDR历史暗线逻辑

加入SDR和雾霾的辩证关系

外汇储备剧降

两大预期

可怕的顺差

向左还是向右

人民币的汇率最终取决于什么？

第七章 脱钩美元

资本管制：收放之间

人民币贬值空间多大？

年末人民币贬值压力陡增

高层态度或已转变

汇股负螺旋的逻辑

此次人民币贬值又是央行主动的？

人民币鏖战香江：正规军对阵游击队

第八章 死守汇率还是保护外汇储备

汇率调控的术与道

中美联手

央行货币宽松受制于人民币汇率

死守汇率弊大于利

依赖预期？

港币无法预测的命运

谁是人民币的空头？

黑田东彦的私心与人民币的无奈

人民币稳定的基础是投资收益率

A股从牛转熊诉说的是汇率的故事

软盯住美元的缓慢贬值？

关门放水

精彩书摘

△前言：人民币的战略性败局

1.入篮SDR

作为一个庞大的经济体，作为一个政局稳定的经济体，从经济实力来看，目前除了美国，就是中国。在美元强势周期之下，可能唯有人民币能够做国际信用价值框架的次中心。

2.脱钩美元

从更为宏阔的视觉来说，人民币作为新兴市场货币跟着美元走了一程，现在长大了，要独立了，是否走得稳，事实上还得看未来经济的发展、新的经济增长点的获得。这还是一个相对漫长的过程。

这是惊险的一跃。

△第二章

3.“托宾税”何为？

托宾税（Tobin Tax）是指对现货外汇交易课征全球统一的交易税，旨在减少纯粹的投机性交易。该税种的提出主要是为了缓解国际资金流动尤其是短期投机性资金流动规模急剧膨胀造成的汇率不稳定。

△第三章

4.外汇局确认资金流出

本来作为一个大国，国际收支流出、流入都很正常，但是在中国却成了一个忌讳的话题，其实也隐藏着一个大家潜意识里的担忧。因为中国经济在1994年外汇改革，人民币大幅贬值，汇率制度盯住美元以后，接着加入WTO，加入世界制造业的大循环，一不小心就成了世界工厂，顺差猛涨，资金呈现出加速的净流入，所以资金净流入几乎与中国经济的崛起是同步的，如果资金净流出了，那是否就意味着经济崛起停滞了呢？这就是大家所担心的。

△第四章

5.央行选择了保利率

保利率还是保汇率，这是个问题。

6.降工资还是降汇率？

一个国家本币汇率的变动，尽管是由非常复杂的因素决定的，但是从长期来讲最根本和核心的因素还是劳动生产率水平的高低。如果一个国家的劳动生产率相对于另外一个国家高，则其货币就有升值的趋势，反之则反是。

7.IMF有点像“卖拐”

中国的经济发展目前依靠良好的国际环境，尤其是欧洲的支持，“一带一路”战略，被寄予了中国新一届领导的中国梦，希望通过这个战略，把中国的过剩产能带出去，把中国的制造业提升到一个新的高度，比如工业4.0。

△第六章

8.加入SDR和雾霾的辩证关系

2015年整个冬季雾霾吞噬了整个帝都，中国大半个北方都在烟雾缭绕中飘逸，不出所料的是，人民币终于被宣布加入SDR，这还是让媒体和关心此事的人狂喜了一阵。因为它的确具有强大的象征意义，即使实际操作上的意义也不弱。

9.加入SDR和雾霾的辩证关系

为了不吸这么多毒气，我们能不能走得慢一些，我们的经济能不能发展得慢一点，人们是不是可以忍受一定的贫穷，我们能不能为那些因关闭了厂房而下岗的工人提供补贴，换来一个清新的空气？在继续高工资豪华生活的同时吸收毒气，以及生活平淡一点但呼吸清新空气之间，你选择后者还是前者，答案不言自明。

△第七章

10.人民币鏖战香江：正规军对阵游击队

做空者就像盘旋在这头大象头上无数的苍鹰，当大象力量强盛时，它们就悠然地盘旋在它的周围，“不离不弃”；当大象打盹或者累了睡着了，它们就会突然飞下去啄一口。大象醒来也许能够教训一下这些苍鹰，但是毕竟苍鹰太多，大象奈何不了什么，就这样一天天被啄，一直消耗下去。

△第八章

11.港币无法预测的命运

目前的港元就像一个小姑娘谈恋爱，她躺在一个人的怀抱里，同时给另一个人送秋波，这样的感情生活必然要遭到挫折。

12.关门放水

在中国，汇率和房地产是一体两面，一旦汇率维持稳定，房地产价格必然飙升，因为此前进来的资金出不去；而一旦汇率不稳定，房地产价格就会震荡，就会形成泡沫破裂。

前言/序言

前言：人民币的战略性败局

2015年12月16日，美联储加息扳机一扣响，耶伦用她那一如既往的温柔，呼喊美元回家，国际资本的流向顿时逆转，资本呼啸而逃，新兴市场的“货币风暴”旋即上演。

当日，阿根廷政府宣布取消资本管制，允许汇率自由浮动，比索随即创下单日41%最大跌幅，最终收盘下跌29%。2015年12月21日，阿塞拜疆又向外汇市场扔出了一颗“炸弹”——取消汇率管制，致使该国货币汇率狂泻47.6%，2016年3月15日埃及宣布，埃及镑脱钩美元，当日埃及镑暴跌19%。而此前俄罗斯、哈萨克斯坦均宣布实施自由浮动汇率，两国货币也已大幅贬值。

而对于一个东方大国的货币——人民币，2015年却是一个非常特殊的年份，人民币在这一年的最后一个月迈出了两大步。

12月1日，国际货币基金组织（IMF）宣布将人民币纳入国际货币基金组织特别提款权货币篮子（SDR），这首先是国际社会对人民币的信任票，这个意义怎么诠释都不为过。

而12月11日，中国外汇交易中心发布了人民币汇率指数（CFETS），向市场传递“未来央行将会在更大程度上追求人民币汇率对一篮子货币的有效汇率基本稳定”的信号。这意味着从1994年时任国务院总理的朱镕基实行汇率并轨以来，盯住美元的汇率制度安排告一段落，人民币开始告别美元走上独立之路。

央行这样做也许是在尝试，也许是为了保存外汇储备。因为随着美元进入加息通道，未来将加息多次，美元的升值将会持续，而如果人民币一直盯住美元，则上涨幅度更大，过于高估，这将会对中国出口形成巨大压力。而如果要盯住美元，必然要抛售外汇储备来稳定汇率，这也必将消耗大量外汇储备，对整体金融的安全造成极大威胁。所以乘早摆脱美元是最好的选择。

然而，2015年8月11日后的大幅贬值和2016年1月1日的大幅贬值都产生了央行没有预期到的风险，前一次大幅贬值引发新兴市场货币的抛售，后一次则引发A股的股灾，两次汇率闯关都没有成功，央行不得不选择再次顶住美元，尽管口头上说是要顶住一篮子货币。

中国官方的口径是，人民币没有持续贬值的基础，周小川也在表明人民币维持一篮子货币的同时，宣布人民币对美元的稳定，中间价的干预进一步强化，而与此同时，资本管制更加严厉。这时候，政府再一次试图，以维持人民币的稳定，最终稳定外汇储备的稳定，并且维持境内的房地产价格膨胀。

于是从2016年春节开始一线城市房价再次暴涨，这是由于私人资金出不去，而人们又预期人民币还将贬值，唯有房地产能够保持其资产，这样就把房地产价格再次推上了高潮，人民币汇率这时候其实再次进入危险状态。

汇率陷阱

十年前，北京大学宋国青教授称，“汇率是纲”。最近十年稳定的汇率政策绑架了货币政策操作，外汇占款变化严重冲击国内宏观经济稳定。

2005年进行第一次汇率改革，对于一个东方新兴转型经济体货币，是石破天惊的大事，但事后看来，这次改革仅仅是万里长征迈出的第一步，而且是很小的一步，因为虽然宣布要盯住一篮子货币，但事实上还是盯住了美元，并且对美元升值，这样的制度安排在平衡了我国外贸账户的同时，也出现了越来越严重的问题。

按照“蒙代尔不可能三角”，从宏观稳定的角度来看，盯住美元的汇率制度束缚了宏观稳定管理的手脚，顾此失彼，得不偿失。其中锁定汇率波动导致基础货币被动投放，也就让央行失去了货币政策的独立性，这对一个世界第二大的经济体来讲，是非常危险的。

为了把汇率稳定在既定的政策目标范围之内，货币当局不得不持续大量地购买外汇，由此带来的外汇占款远超出基础货币投放的需要。为了稳定基础货币投放，货币当局又不得不以发行央行票据、提高银行准备金率及窗口指导的方式，对冲外汇占款增加的影响。

但事实证明，这些对冲政策的效果是有限的，即便货币当局采取了多种应对措施，还是没能避免2005-2007年间的通货膨胀和资产价格大幅上涨。中国经济体在这十年来主要依靠投资和出口，而不是在消费之间做出应有的平衡，对中国经济的发展造成难以克服的陷阱。

而且，近十年来，人民币对美元汇率不仅仅是相对稳定，而且是大幅升值30%以上，这其实并不能真正稳定进口成本和出口竞争力，因为中国对外贸易的对象不仅限于美国，而是全世界。影响中国对外贸易的汇率，不是人民币对美元的双边汇率，而是人民币对诸多贸易伙伴货币价格变化的一篮子汇率。

事实上，汇率政策目前最大的任务不仅仅是推动经济持续增长，而更重要的是促进经济结构调整，人民币汇率稳定在一个直线的水平，给企业一个汇率永远稳定的错觉，尤其是当中国企业进一步走向世界、在全球进行投资时，对货币汇率进行管理，就成为首当其冲的任务。

8·11大贬值

过去十年，我国经常项目收支亦趋向基本平衡。然而在经常项目收支平衡的同时，却出现了“衰退式顺差”。

自1994年外汇体制改革以来，我国经常项目收支（主要是货物贸易）连年顺差，且2005年后顺差不断扩大，2007年最高达到当年国内生产总值的10.1%。2008年爆发国际金融危机后，该比例逐年回落，自2010年起降至国际认可的合理标准以内。2014年全年，经常项目顺差2197亿美元，同比增长48%，与国内生产总值之比为2.1%，较上年回升了0.5个百分点，但仍低于国际认可的合理标准。

2015年一季度，随着货物贸易顺差大幅反弹，经常项目顺差激增至789亿美元，同比扩张了10.3倍，与同期国内生产总值之比为3.4%。这主要是因为国内经济下行、国际大宗商品价格下跌导致顺差扩张。

这种情况当然引起了社会各界的担忧，2014年，国务院总理李克强在出访非洲时，就曾指出，外汇储备过多是一个负担。事实上从2012年开始，随着中国外贸形势的变化，外汇储备就出现个别月份的负增长。

央行的措施在今年8月11日突然推出，从8月11日开始人民币汇率大跌三天，震动整个国际金融市场，更让市场感到惊异的是新兴市场货币贬值幅度更大，其中包括巴西、俄罗斯、委内瑞拉、智利、阿根廷、越南、泰国、印度尼西亚、马来西亚等新兴市场国家，这次贬值在国际市场上造成的影响远远超出大家的预料。

第四天贬值戛然而止，然后央行召开新闻发布会宣布，即日起将进一步完善人民币汇率中间价报价，自2015年8月11日起，做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。

这次汇改首先表现为资金的流出，其实7月份外汇储备就已经出现巨额下降，当月下降达500亿美元。8月人民币汇率大跌后，外汇储备减少900亿美元，9月份外汇储备顺势下降433亿美元，10月份外汇储备小幅增长114亿美元，但是到了11月份，外汇储备较上月下降872亿美元，至34383亿美元，预期为34925亿美元。

为应对外汇储备的变化、资金外流的加剧，央行一面用外汇储备稳定汇率，一面引导人民币逐渐灵活化。

事实上，自2011年底起，受内外部不确定、不稳定因素的影响，人民币汇率开始呈现有涨有跌的双向波动，为进一步推动汇率改革创造了条件。

“8·11”汇改在当时引起许多非议，许多人认为，这次贬值幅度过大，不利于宏观金融的稳定，而且正好在股灾发生不久，所以有人认为尽管是合理的，但是时机选择不当。

现在看来，这是央行预计12月美联储必然加息而提前在汇率政策的布局，因为此后人民币汇率波幅加大，接着人民币加入SDR，再接着人民币宣布与美元脱钩，美联储加息后，人民币就能稳坐钓鱼台，闲庭信步。而不像其他新兴市场货币那样慌忙之中稳不住阵脚。

入篮SDR

随着中国经济的腾飞，其经济体量已经成为世界第二，其对国际经济具有前所未有的影响，而与此同时，人民币还是一个盯住美元的影子货币，这不仅不符合中国经济的地位，而且也不利于国际经济的稳定，在央行行长周小川最后的任期里，人民币国际化成为他的夙愿，而加入SDR是最具战略性的一步。

贸易和汇改如同一辆车的两个轮子，共同推动了人民币国际地位的提升，也将进一步推动跨境贸易人民币结算的普及。

大约从2009年起，中国政府开始大力推进人民币国际化。央行在推进人民币国际化的过程中，主要是在以下方面布局：比如鼓励在跨境贸易与投资中使用人民币进行计价与结算。目前人民币已经成为中国在跨境贸易与投资结算领域中使用的重要货币。建立以香港为代表的人民币离岸金融市场也是最重要的环节之一；香港、台北、新加坡、伦敦等地已经发展成为重要的人民币离岸金融中心，其中尤以香港为最。

央行还与其他国家或地区央行签署双边本币互换协议的方式来满足境外人民币流动性需求，人民币已经逐渐成为全球范围内重要的储备货币选择。截至2015年5月底，央行已经与32个国家或地区的央行或货币当局签署了总额达

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